证券市场是整个市场体系的重要组成部分，经历了一个阶段的大起大落后,目前中国证券市场正平稳发展。据统计,沪深两市开设的股票有效账户已近一亿个,中国股市能否健康发展涉及到数亿人的切身利益。在此背景下,如何有效避免证券市场的大起大落,营造健康的证券市场环境,提高证券市场的监管效率,已成为摆在人们面前的重
政府加强证券市场监管的必要性
作为市场体系的一个重要组成部分,证券市场同样存在“市场失灵”问题,比如不完全竞争、信息不对称、外部性等。但证券市场与其他市场相比又具有自己的特性,因此对证券市场监管的必要性需进行具体分析。
1、证券市场的高风险性。证券市场作为高风险市场,具有内在不稳定性,极易产生动荡。具体原因:第一,证券产品是虚拟资本,本身并没有价值,其价值来自于它所具有的交换价值,体现于它对现实资本的占有权及这种占有权所带来的收益,是现实资本及其收益能力的综合。因此,证券产品的实际价值可能会与人们的预期价值不一致,实际价值会随着某些因素的变化而不断变化。第二,证券市场会产生过度投机现象。证券产品是一种资本商品,必然具有投机倾向。适度的、理性的投机有利于形成市场的均衡价格和社会平均利润。但如果证券市场价格长期、普遍、严重地背离其内在投资价值,市场上多数投资者的主导行为倾向于短期操作,证券市场固有功能就无法正常发挥,这种状态就形成了过度投机。证券市场的过度投机会造成股市价格的暴涨暴跌,引起整个资本市场的动荡。第三,证券市场可以被少数利益集团所操纵。投资者对预期利益的判断是建立在分析现有信息的基础之上的,但证券市场所提供的信息总是不完全的。由于投资者的身份、能力等主客观因素的差异,使得不同的投资者获得信息的能力也各有差别。在证券市场上获取信息的时间差非常关键,少数代表某些利益集团的人便可利用预先获得的信息从事非法投机活动,进行内幕交易,操纵市场,谋取暴利,而大多数投资者则被扭曲的信息所欺骗,导致蒙受损失。
2、证券市场的社会公共参与性。证券市场具有显著的社会公共参与性,投资主体遍及各行各业,投入资金甚至包括各种社会保险金和退休金，如果对证券市场监管的不力,必然影响到社会上很多人的利益。由于证券市场具有优化配置社会资源的功能,其运行状况又直接影响到企业资金的筹集,所以它对国民经济的增长效率也会产生影响。
3、证券市场的脆弱性。证券市场是金融市场体系中很重要的组成部分,“金融脆弱说”认为,由于金融机构内在的不稳定性、信息不对称、个体理性与集体非理性的冲突等原因,金融体系是相对脆弱的,它和其他市场(如劳动力市场和产品市场等)的管制应放松不同,金融市场的监管应加强和改进。因为:第一,投资者投入资金与取得回报之间有相当的时间差,会给资金的使用者和金融中介机构很大的机会从事不利于投资者的活动,从而产生道德风险;第二,投资者人数多且分散,“搭便车”问题使合同执行缺乏监督,投资者的利益易受侵犯;第三,金融市场中的定价往往依赖于投资者的期望,因而存在多个均衡价格,使市场价格与实际经济情况相关性不高。所以,若放松金融市场的监管,极易产生金融风险。
正因为证券市场的高风险性、社会公共参与性及脆弱性,所以要求政府在尊重客观经济规律的前提下,通过一系列制度安排来对其加以监管。鉴于美国因放松金融市场管制,金融衍生品泛滥引发金融危机的教训,我们更应加强对作为金融市场重要组成部分的证券市场的监管。但加强监管不等于过度监管,过度监管也会导致效率的缺失。如何把握合理监管与过度监管的“边界点”呢?笔者认为“成本―收益”分析方法可以为我们提供一个现实的思路。
证券市场监管的成本―收益分析
制度经济学认为,一项制度的制定与实施是否有效,取决于政府实行该制度所需要投入的成本与整个社会因此所获得收益的比较,政府需要明确的正是如何适度合理地进行制度安排才能以最小的成本投入获取最大的社会收益,使得制度的安排更有效率,以实现社会资源的合理配置和社会福利的提高。
证券市场监管的成本通常可归纳为直接成本、间接成本、机会成本等。直接成本包括监管机构在执行监管过程中所消耗的资源与被监管者因遵守监管条例而耗费的资源。主要包括立法成本、相关法律执行成本和守法成本三部分。证券市场监管的间接成本又称间接效率损失,主要是指因监管行为干扰了市场机制对资源的自动配置作用,限制了充分竞争,抑制了证券业务创新,影响了市场激励机制而导致有关经济行为主体改变其行为方式所造成的间接效率损失。
证券市场监管收益的界定不同于单纯经济指标的量化收益的计算。作为政府干预经济的主要手段之一,证券市场监管要实现的目标是保障其正常的运作秩序,降低市场风险,保护社会公众利益,维护社会稳定。由此可见,证券市场监管的收益是一个综合的社会影响收益,是由于实施了证券市场监管的相关政策和法律法规,而使得国民大众、证券运营机构、证券市场、证券行业乃至整个社会所获得的经济影响和社会影响的正效应。因此,研究证券市场监管的收益应综合考察多种社会指标。从证券市场监管自身的收益来看,包括监管人员素质的不断提高、监管机构的进一步加强、监管制度的不断完善。从证券市场的收益来看包括证券机构业务创新能力的合理开发、证券市场运作效率的提高、公平竞争的投资环境的培育。从社会影响收益来看,包括投资风险降低,树立投资者信心、提高社会资本配置效率、增进社会福利水平、维护社会经济安全等。
但是,将证券市场监管的成本与收益进行具体的量化比较并不是一件容易的事情。首先,证券市场监管间接成本和机会成本决定了其难以量化。其次,证券市场监管的收益由于技术上的困难也不易量化,甚至比衡量监管成本更困难。例如:监管的正效应在于稳定证券市场、保护投资者利益,但这在多大程度上增进了社会福利很难量化,而且由于证券市场体系的稳定是包括证券市场监管、宏观经济等多种因素综合作用的结果,因而往往难以分清这种稳定在多大程度上归功于证券市场监管。
此外,在比较中我们往往会发现,证券市场监管的结果是无法完全确定的。在贯彻实施监管措施的过程中所耗费的资源成本有可能大于实现监管目标后的收益,或者说,管制过程中所耗费的资源原本可以有更好、更有效,能带来更多收益的利用方法,即存在过大的机会成本,这两种情况下,实施监管其实是得不偿失的。因此,这种可能性的存在使我们在制定监管目标时,应着重考虑证券市场监管的成本因素,即在要实现的目标一定的前提下,投入尽可能小的成本,使证券市场监管系统风险最小化。
为达到证券市场监管的适度性和有效性,就应从降低监管成本入手。科斯的交易成本理论指出:在现实交易成本存在的情况下,能使交易成本最小的制度就是最有效率的制度。因此,应在分析成本和收益相互关系的基础上,确定证券市场监管的一个边界。在这个边界上力求达到帕累托最优。在现实世界中,既不可能没有监管,也不可能存在没有约束的绝对有效的监管。无论是从理论的角度、历史的角度,还是从结构的角度看,证券市场监管都存在着一个有效边界的问题。如果证券市场监管位于有效边界上或附近的一个区域内,那么它就可以产生正的综合效应;反之,则很有可能会产生负的综合效应。通过成本―收益分析,可以找到加强证券市场监管的边际社会收益刚好等于其引致的边际社会成本那一点,那一点就是监管的边界。如果可以相对地确定监管的成本与收益,那么,完整的成本―收益分析方法作为一种结构性的经济分析方法,可以为监管制度的合理安排提供有益的相关信息,使证券市场监管能够在不同的政策中作出最优的选择,同时可以对现行的政策效果进行评价。
构建经济性评估体系,提高证券市场监管效率
政府的证券市场监管需要一套完备的经济性评估体系对其效果进行阶段性考察。我国现行的证券市场监管并没有对监管政策进行经济性评估,更没有对监管政策的制定和实施作相应评估的制度安排。笔者认为,构建经济性评估体系是有效提高证券市场监管效率的一项重要措施。证券市场监管的经济评估体系应包括制度约束、机构设置和效率监督。
制度约束即对证券市场监管政策的经济性评估进行立法。监管政策的垄断力量具有排他性和非竞争性,政府要想最小化地减少社会福利损失,就有赖于对监管者进行监管。监管失灵理论告诉我们,政府监管也是具有有限性的,而监管者的一个重要环节就是要对监管者的监管效率进行评价,因此要通过立法保护证券市场由于监管带来的收益增加,而不是成本的增加。
机构设置就是设立监管政策经济性评估的责任承担中心,例如在中国证券监督管理委员会内部设置“监管政策经济评价中心”,针对监管政策的成本和收益进行分析,提供经济分析报告,并对监管政策实施效率进行后续跟踪,对于每一类监管政策推出提供成本与收益对比分析,为日后政策的进一步完善提供依据。
监管政策效率的监督应鼓励民间评价机构或新闻媒体积极参与,明确第三方监管具有高效性。这样,政府就拥有了充分的依据对证券市场监管的效果进行评估,以此来总结和不断改进监管政策,有效提高证券市场监管的效率。
(作者单位:吉林大学经济学院)
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